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來源：市場資訊

轉(zhuǎn)自：財信期貨研究

(資料圖片僅供參考)

氧化鋁：價格行至高位，等待逢高沽空機會

當前氧化鋁供需現(xiàn)狀仍然偏緊，預計短期氧化鋁價格維持偏強運行。

但氧化鋁供應過剩格局明顯，隨著氧化鋁價格持續(xù)走高，生產(chǎn)利潤得到修復，企業(yè)復產(chǎn)意愿漸長，供給壓力將逐漸顯現(xiàn)。疊加云南電解鋁復產(chǎn)接近尾聲，后續(xù)需求增量有限，氧化鋁價格繼續(xù)大幅上行動力有限。

且目前現(xiàn)貨貼水期貨，最高走擴至95元/噸，期貨估值偏高，基差弱持續(xù)走弱期現(xiàn)套利或?qū)⒃黾?，將抑制期貨價格進一步走高，短期關(guān)注現(xiàn)貨跟漲趨勢，若現(xiàn)貨價格跟漲，期貨或有繼續(xù)上漲空間，若現(xiàn)貨相對疲弱，期貨上漲空間有限。

整體來看，氧化鋁供應過剩的格局導致其無法維持長期的高利潤，價格行至高位，壓力逐漸增加，短期不建議繼續(xù)追高，長期等待逢高沽空機會?，F(xiàn)貨商可關(guān)注買現(xiàn)貨賣期貨套利操作。后續(xù)關(guān)注氧化鋁企業(yè)開工情況和進口變化。

電解鋁：現(xiàn)貨偏緊，庫存低位，短期走勢偏強

在供給云南復產(chǎn)，需求傳統(tǒng)淡季背景下，國內(nèi)鋁錠庫存非但未累庫，反而持續(xù)去庫至50萬以下。這多少是有點超市場預期，庫存的絕對低位也給到鋁價強支撐，在近期宏觀相對糾結(jié)的現(xiàn)狀下，滬鋁走勢相對堅挺。

現(xiàn)貨市場偏緊也體現(xiàn)了庫存的低位，尤其是華東市場表現(xiàn)較為明顯，滬粵價差出現(xiàn)倒掛。同時基差、月差也持續(xù)走強，或許下游的實際需求是好于表觀感受，短期低庫存對鋁價的支撐作用仍可持續(xù)。

但是在利潤相對可觀的背景下，供給端暫時看不到受限的預期，后續(xù)產(chǎn)能開工維持高位，疊加進口窗口打開，進口量增加，庫存仍有增加的隱憂。而進入九月旺季需求待驗證，未來市場供需平衡在于需求增加能否消化供給增量，關(guān)注國內(nèi)鋁庫存變動情況及下游開工恢復情況。

整體來看，短期鋁價在現(xiàn)貨偏緊，庫存低位的支撐下趨勢偏強，但上行空間有限，不建議追高。中長期關(guān)注庫存與下游需求變化。

投資策略：

單邊：氧化鋁等待逢高做空機會；

套利：氧化鋁買現(xiàn)貨空期貨套利。

風險點：國內(nèi)外宏觀政策超預期變化、美元超預期變化

研報正文TEXT

01

礦端依舊偏緊，進口維持高位

國產(chǎn)礦方面，北方地區(qū)，河南三門峽地區(qū)礦山維持停產(chǎn)狀態(tài)，河南地區(qū)鋁土礦現(xiàn)貨市場依舊偏緊，山西距離河南較近，且存在鋁土礦現(xiàn)貨流通可能，造成山西地區(qū)礦石現(xiàn)貨偏緊，支撐晉豫兩地鋁土礦價格維持高位運行。西南地區(qū)，貴州、廣西地區(qū)鋁土礦市場供需雙方相對穩(wěn)定，暫未出現(xiàn)過多變動，價格維持穩(wěn)定運行。

進口礦方面，受前期國內(nèi)鋁土礦現(xiàn)貨緊缺影響，7月進口礦數(shù)量增加較為明顯，環(huán)比增加11.66%，同比增加21.9%，預計8月進口量仍將維持高位。進口價格方面，8月初澳洲和幾內(nèi)亞鋁土礦現(xiàn)貨CIF價格出現(xiàn)上調(diào)，但上周礦石價格未聞波動，執(zhí)行長單為主，維持相對穩(wěn)定運行。

02

緊平衡格局延續(xù)，氧化鋁價格維持高位

氧化鋁方面，除山西報價周度下跌5元/噸，其它地區(qū)氧化鋁價格仍維持上行趨勢。

北方地區(qū)，河南三門峽礦山停產(chǎn)持續(xù)影響當?shù)氐V石供應，據(jù)悉河南某氧化鋁企業(yè)本月開工率有所下滑，涉及年產(chǎn)能約60萬噸，另某大型氧化鋁廠因焙燒爐檢修，涉及產(chǎn)能約60萬噸。山西部分氧化鋁廠的復產(chǎn)、擴產(chǎn)計劃不確定性較強，北方市場現(xiàn)貨供應整體偏緊。西南地區(qū)，云南電解鋁復產(chǎn)進入尾聲，對西南氧化鋁需求減弱，供應端西南地區(qū)部分氧化鋁企業(yè)陸續(xù)進入檢修階段，涉及年產(chǎn)能約140萬噸。

海外價格維持穩(wěn)定，8月25日測算氧化鋁進口虧損120元/噸，進口窗口自7月27日短暫開啟之后重新回到關(guān)閉狀態(tài)，短時進口沖擊有限。

整體而言，近期國內(nèi)氧化鋁價格企穩(wěn)，企業(yè)利潤得到修復，復產(chǎn)意愿漸長，但伴隨部分企業(yè)進入檢修階段，且河南地區(qū)部分氧化鋁廠因礦石供應持續(xù)緊張而減產(chǎn)，產(chǎn)能增量有限。需求端云南電解鋁復產(chǎn)接近尾聲，疊加山東電解鋁產(chǎn)能置換影響部分氧化鋁需求，國內(nèi)氧化鋁緊平衡格局或?qū)⒀永m(xù)，預計短期內(nèi)國內(nèi)氧化鋁現(xiàn)貨價格偏穩(wěn)運行為主。

長期來看，氧化鋁供應過剩格局明顯，長期氧化鋁走勢仍然承壓，持續(xù)關(guān)注氧化鋁企業(yè)開工情況和進口變化。

03

現(xiàn)貨上漲，成本持穩(wěn)，氧化鋁電解鋁利潤雙雙上行

8月中下旬，隨著氧化鋁現(xiàn)貨價格持續(xù)反彈，氧化鋁生產(chǎn)利潤有明顯提升，目前行業(yè)平均毛利約為165元/噸，較7月底增加33元/噸；電解鋁生產(chǎn)利潤也隨著現(xiàn)貨價格的上漲而增加，目前行業(yè)含稅完全成本約為16176元/噸，行業(yè)平均毛利約為2723元/噸，較7月底增加550元/噸。氧化鋁和電解鋁成本端基本持穩(wěn)，利潤的提升均源自于現(xiàn)貨價格的上漲。而相對而言，氧化鋁利潤仍相對偏低，電解鋁生產(chǎn)利潤相對偏高。

后續(xù)來看，鋁土礦和氧化鋁價格均維持偏強運行，但繼續(xù)上漲空間趨窄，陽極價格持穩(wěn)，電價或以小幅下行為主，整體來看，氧化鋁和電解鋁生產(chǎn)成本或以持穩(wěn)為主，生產(chǎn)利潤更多取決于現(xiàn)貨價格漲跌。

從產(chǎn)業(yè)鏈來看，氧化鋁延續(xù)緊平衡，而電解鋁復產(chǎn)接近尾聲，氧化鋁價格繼續(xù)上漲空間趨窄，氧化鋁生產(chǎn)利潤繼續(xù)走擴空間有限。而電解鋁成本持穩(wěn)，供給端復產(chǎn)動力較足，現(xiàn)貨價格取決于需求增量能否消化供給增量，行業(yè)高利潤或?qū)⒀永m(xù)。前期空電解鋁多氧化鋁策略可逐步止盈。

04

云南復產(chǎn)疊加進口增加，電解鋁供給端偏寬松

據(jù)SMM數(shù)據(jù)，23年7月國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量356.8萬噸，同比增長1.95%，鋁水比上升至72.6%；截至7月底，國內(nèi)電解鋁建成產(chǎn)能4519萬噸，運行產(chǎn)能4216萬噸，創(chuàng)歷史新高，行業(yè)開工率93.3%，也處在歷史高位。

8月電解鋁供給端仍以云南復產(chǎn)為主，山東有少量因產(chǎn)能轉(zhuǎn)移退出導致的減產(chǎn)，四川部分地區(qū)因電力保供少量停產(chǎn)。截至8月底，預計全國電解鋁運行產(chǎn)能增至4270萬噸附近，8月國內(nèi)電解鋁總產(chǎn)量達360萬噸左右，同比增長3.5%，供給端壓力不減。

云南復產(chǎn)8月底基本結(jié)束，9月或仍有少許復產(chǎn)增量，但增量有限。未來供應量將維持高位，在目前行業(yè)高利潤前提下，產(chǎn)能運行率處于歷史高位，供應端偏寬松。但后續(xù)水電產(chǎn)能地區(qū)逐漸向平水期過渡，注意云南貴州四川等省產(chǎn)能運行情況。

進口方面，2023年7月原鋁進口11.66萬噸，同比增長128.40%；凈進口9.39萬噸，同比增加116.36%。2023年1-7月原鋁進口總量60.2萬噸，同比增長142.52%；凈進口總量達52.17萬噸，同比增加715.79%。其中，進口來源仍以俄羅斯為主，7月來自俄羅斯進口鋁錠占國內(nèi)總進口量的92.65%，位居第一。

8月中旬鋁錠進口利潤扭虧為盈，進口窗口打開，保稅區(qū)原鋁進入中國市場增加，預計8月原鋁進口數(shù)量將進一步增加。

05

墨西哥加征稅影響出口，金九銀十旺季需求有待觀察

即將進入9月消費旺季，鋁下游各版塊需求并未出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)。據(jù)SMM數(shù)據(jù)，上周鋁加工龍頭企業(yè)開工率為63.6%，周度環(huán)比下滑0.1%，同比下滑1.8%。

分板塊來看，型材及板帶開工率下滑，其中鋁型材下滑幅度稍大，主因建筑型材整體愈加清淡，企業(yè)勉力維持現(xiàn)有客戶，難以尋得訂單增量，且對未來市場多持悲觀情緒，雖光伏板塊下游需求持續(xù)向好，但難以扭轉(zhuǎn)建筑型材板塊下滑帶來的開工率走弱的格局。另外鋁板帶因市場消費依舊低迷，部分企業(yè)產(chǎn)銷量回暖無望甚至環(huán)比再度下滑，而近期第一大鋁板帶出口目標國墨西哥發(fā)布的加征稅政策涉及鋁材，導致海外市場預期萎縮，多重打擊下鋁板帶市場信心進一步崩塌，未來行業(yè)開工率或?qū)⒅饾u下滑。線纜方面，因電工方面施工好轉(zhuǎn)，終端提貨積極性增加，帶動線纜開工率小幅抬升。再生及原生合金板塊周內(nèi)開工持穩(wěn)，但墨西哥同樣是鋁車輪重要出口目標國之一，后續(xù)市場需求或繼續(xù)轉(zhuǎn)弱。

整體來看，鋁下游各版塊需求并未出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，甚至板帶及原生合金板塊受海外加征稅影響，需求有進一步惡化預期，短期鋁下游開工或?qū)⒗^續(xù)走弱，而后續(xù)能否迎來“金九銀十”旺季仍需觀察。

06

低庫存支撐作用延續(xù)

截至8月28日，國內(nèi)電解鋁錠社會庫存49萬噸，周度環(huán)比下降0.4萬噸，同比下降19.2萬噸，位于近五年同期低位。國內(nèi)鋁棒庫存7.04萬噸，周度環(huán)比下降0.35萬噸，同比下降4.96萬噸，處于近三年同期低位。

在供給云南復產(chǎn)，需求傳統(tǒng)淡季背景下，國內(nèi)鋁錠庫存不但未累庫，反而持續(xù)去庫至50萬噸以下。這多少是有點超出市場預期的，低庫存也是鋁價反彈的重要支撐。

那么導致庫存偏低的原因，目前來看，可以歸納為以下幾點：首先是復產(chǎn)后鋁水比例偏高，且電解鋁的投產(chǎn)是一個過程，鑄錠基本是在最后階段才會增加；其次是鋁產(chǎn)品汽運直接送廠的比例增加，以及合金化、鋁水就地轉(zhuǎn)化的推進，鋁錠庫存難以直接反饋鋁產(chǎn)品整體的供需變動；最后也是最重要的，電解鋁下游實際需求可能要好于表觀感受。雖然今年下游加工企業(yè)利潤同比下滑嚴重，下游開工水平也是低于往年，但在往年利潤可觀的背景下，下游產(chǎn)能擴張是比較快的，因此整體來看，下游實際需求可能要好于表觀感受。

進入九月傳統(tǒng)旺季，下游需求有提振預期，且當前行業(yè)庫存處在絕對低位，在倉單有限的情況下，低庫存對鋁價的支撐作用仍可持續(xù)。但在供給寬松的背景下，鋁錠和鋁棒累庫的隱憂仍在，根本還是在于需求的增加是否能消化供給的增加，后續(xù)庫存仍是需要關(guān)注的重要指標。

07

基差、月差走強，滬粵價差倒掛

隨著近期電解鋁價格走強，前期處于平水的基差和月差逐步走強，月間BACK結(jié)構(gòu)也持續(xù)走擴。顯示強現(xiàn)實弱預期格局，目前市場對未來弱預期未改，但現(xiàn)貨市場呈現(xiàn)超預期偏緊狀態(tài)。若現(xiàn)貨偏緊狀態(tài)持續(xù)，價差或進一步走擴，支撐價格走強。

值得關(guān)注的是，近期滬粵價差也出現(xiàn)一定倒掛，最高倒掛至170元/噸，主因華東到貨偏少，一定程度顯示華東現(xiàn)貨相對緊缺。兩地套利窗口也隨之打開，據(jù)悉目前已有部分鋁錠貨物通過汽運從華南轉(zhuǎn)運到華東，預計后續(xù)兩地倒掛情況將有所緩解。

供稿|周嬌（F03110643；Z0018528）

編輯|謝佳